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来源：超阅非银
核心观点
财富管理业务稳健发展，估值具有安全边际
2023年公司营业总收入/归母净利润为170.9/27.5亿元，同比-8.8%/-8.5%，单Q4归母净利润亏损1亿元，与业绩快报基本一致，加权平均ROE 3.45%，较2022年-0.71pct，期末杠杆率（扣客户保证金）3.46倍，较年初+9%。Q4投资收益同比-89%拖累业绩；全年来看，市场波动导致经纪、投行和资管净收入同比下降，投资收益起到一定支撑，信用减值计提10亿元构成拖累。我们下调2024-2025年归母净利润预测至34.9/40.1亿元（调前49.6/62.3亿元），新增2026年预测47.6亿元，对应EPS为0.4/0.5/0.6元。2023年大财富管理线条（东证资管+汇添富+代销）利润贡献预计11亿元，同比-35%，公司拥有东方资管和汇添富两大资管品牌，财富管理持续转型深化，具有差异化优势。基金产品端降费靴子落地，关注后续公募降佣和渠道降尾佣政策。当前股价对应2024-2026年PB 0.9/0.9/0.8倍，估值具有安全边际，维持“买入”评级。
受市场波动及降费影响，东证资管和汇添富业绩承压
（1）东证资管营收/净利润为20.6/4.9亿元，同比-24%/-41%，年化ROE 13%，利润贡献18%。根据Wind数据，期末非货/偏股AUM 1665/1128亿元，同比-13%/-22%，市占率1.02%1.66%，较年初-0.21/-0.28pct。东证资管近七年股票投资主动管理收益率65.34%，排名行业第9 位，旗下固定收益类基金近五年绝对收益率22.55%，排名行业前1/4，注重长期价值投资。（2）汇添富营收/净利润为53.7/14.2亿元，同比-21%/-32%，年化ROE 15%，利润贡献18%。期末汇添富非货/偏股AUM 4476/2400亿元，同比-13%/-19%，市占率2.74%/3.54%，较年初-0.57/-0.41pct。汇添富持续丰富完善产品布局，进一步丰富主动权益产品，持续补充股票指数、指数增强和固定收益类产品，积极开拓公募REITs 等另类产品。
深化财富管理转型，自营同比增长，股质业务减值拖累业绩
（1）经纪业务净收入27.8亿元，同比-9.8%，期末资金账户数269万户，同比+10%。代销金融产品净收入2.2亿元，同比-14%，权益产品销售规模103亿元，同比-2%，期末权益产品保有规模457亿元，同比-5%。公司基金投顾业务行业领先，规模143.6亿元，客户留存率69%，复投率76%。机构理财平台进一步升级，业务规模达109亿元，较年初+45%。（2）投行业务净收入15.1亿元，同比-13%，IPO承销7单，承销规模69亿元，同比-11%。（3）自营投资收益23.9亿元，同比+26%，自营投资收益率2.36%（2022年2.07%），交易类股票业务低仓位运行。期末交易性金融资产1052亿元，同比+19%，整体衍生品业务规模同比+50%。（4）减值计提10.3亿元，同比+24%，股票质押风险进一步释放。期末股票质押净值（扣除减值准备）15.8亿元，担保物公允价值26亿元。
风险提示：市场波动风险；公司财富管理、资产管理规模增长不及预期。
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